Майкл Берри: ETF - новый пузырь 1
Я не хотел бы водить вилами по воде, не хотел бы повторяться  многочисленными статьями про все эти звоночки коррелирующих экономических индикаторов, но перед нашим Титаником появился айсберг, который почему-то категорически игнорируется.

В статье я использую некоторые специфические термины, которые постараюсь объяснить простым языком. Перед этой статьей мне стоило выпустить несколько других (про ETF готово), которые плавно подвели бы к теме, но это будет несколько позже. Очень плотно работаю над материалом. Обязательно все отвечу: и в комментах, и в личке, и на почте. 

Майкл Берри: ETF - новый пузырь 2Также в статье я буду опираться на мнение Майкла Берри, который накануне краха в 2008 году встал против рынка и заработал на этом кучу денег. Вот х\ф, в том числе и про него.Крутили у виска, когда он совершал свой смелый поступок. После его заявления и обсуждений на Bloomberg в сети разразилась настоящая буря с кучей опровержений от очень влиятельных персон. История повторяется?

Пусть умные дядьки простят мое невежество, но я тоже порассуждаю на эту тему. 

Сегодня в мире все больше и больше людей инвестируют в ценные бумаги. Постепенно к Западу подтягивается и Россия, на сколько ущербной не была бы наша биржевая площадка — она есть, это уже хорошо.

Так как большинство инвесторов свежеиспеченные, то им не хватает знаний, чтобы самостоятельно отбирать акции и управлять своим портфелем. Частенько и времени не хватает, а еще и капитал не такой большой. Специально для таких инвесторов были придуманы биржевые фонды или по-другому ETF.

Что такое ETF?

По ETF я выпущу отдельную статью, но если говорить просто и о сути, то это управляющая компания, которая объединяет деньги своих инвесторов и вкладывает их пропорционально в другие компании, повторяя, к примеру, какой-либо индекс. Я использовал очень упрощенную модель, очень грубую, не совсем точную, но зато понятную всем.

Пример. Управляющая компания создает ETF на индекс США S&P 500. В расчет этого индекса входит 500 компаний. Так вот управляющая компания собирает деньги инвесторов, распределяет их точно также, как они рассчитываются в индексе S&P 500 и покупает все эти 500 компаний. Таким образом получается, что растет индекс — зарабатывают инвесторы, индекс падает — инвесторы теряют. Управляющая компания стремится к тому, что их ETF точь в точь повторял индекс.

Под «собирает деньги» имеется ввиду следующее: эта компания, которая создала ETF на индекс S&P 500, размещает свои акции на бирже. Те, кто желают повторять доходность индекса, просто покупает акции ETF. Таким образом вливаются в общий котел, где его средствами управляет компания, реплицируя (копируя) индекс.

Рядовому инвестору незачем теперь разбираться в эмитентах, он просто покупает рынки «оптом». Все и сразу. Повсюду назойливая реклама, согласно которой ETF — это крутая диверсификация, зачем копаться в эмитентах, берите все и сразу. Хотите купить рынок США? Хотите купить рынок Азии? Рынок золота? Без проблем. Вот вам готовый упакованный рынок в коробочке с названием ETF.

Майкл Берри: ETF - новый пузырь 3

И если не так давно ETF был вполне неплохим инструментом, то сегодня, когда в него накачано уйма денег, ETF меняется. Но это не такая большая проблема. Гораздо большею тревожность у меня вызывает изменения в подходе к инвестированию. Мы поговорим и том, и о другому.

ETF и CDO

По мнению Майкла Берри, популяризация пассивного ETF повторяет историю CDO 2004-2007 годов, когда люди бездумно вкладывали деньги в надежный и диверсифицированный инструмент. Что могли пойти не так? CDO был прекрасным инструментом, пока банки не напичкали его мусорными активами, а инвесторы пассивно схавали предложенный продукт. Все мы видели, к чему это привело в 2008.

Мало инвесторов, которые анализирует покупаемые ими ETF.

Ну, рынок США и рынок США. Я же беру целых 500 компаний. Что, мне нужно анализировать каждую? Мне сказали, что это надежней, чем покупать отдельные компании. Да и как я создам свой портфель, если я зуботехник, это не мой конек.

Но я не думаю, что в ETF заложена такая же грязь, как в CDO тех годов, потому что CDO часто содержали в себе вообще непонятные активы. Их просто начиняли чем угодно (даже в обход законодательства) и выдавали в красивой упаковке.

Задолго до криза 2008 года Фрэнк Партной описывал все эти схема на примере Morgan Stanley в книге «FIASCO. Исповедь трейдера с Уолл-стрит». Страшно подумать, что вытворяли в 2004-2007 гг.

Как меняются ETF?

Начну с цитаты Майкла Берри, которая и вызвала резонанс.

«Грязный секрет пассивного инвестирования заключается в ликвидности соответствующих инструментов, а именно в отсутствии таковой», — объясняет эксперт. — «Например, подавляющее большинство компаний, входящих в индекс Russell 2000, обладают низкой капитализацией, а их акции — такой же ликвидностью.

По моим подсчетам, сегодня объем торгов в акциях 1049 эмитентов из этого индекса (ProFinance.ru: т. е. больше половины) составил меньше $5 млн. А объем торгов в акциях 456 эмитентов и вовсе оказался меньше $1 млн. Однако вследствие «индексации» и пассивного инвестирования к этим индексам, вроде Russell 2000, привязаны сотни миллиардов долларов (ProFinance.ru: имеется в виду, что может существовать бесконечное количество ETF и прочих фондов, а также производных инструментов, ориентированных на какой-то фондовый индекс, и объем активов в этих инструментах может многократно превышать капитализацию самого индекса).

То же самое и с S&P 500: в этот индекс входят акции крупнейших мировых компаний, однако сегодня объем торгов в 256 из них оказался меньше $150 млн. Кажется, что это много, но по всему миру на этот индекс завязаны триллионы долларов. Таким образом, ставки на эти активы все растут и растут, а размер двери на выход остается неизменным».

Если отбросить все эти умные словечки и мудреные мысли, то складывается ситуации, когда суммарная стоимость компаний в индексе меньше спроса на различные «оптовые» инструменты вроде ETF.

ETF  — это следование за индексом. При ETF вам обещают, что ваш портфель будет повторять движение индекса, а каким образом — замалчивается. Управляющая компания всеми силами пытается сделать так, чтобы ETF четко следовал за оговоренным индексом.

Но денег в ETF приходит так много, что управляющим компаниям приходится прибегать к производным инструментам. А производные инструменты — это не сам актив (к примеру, это не сама акции компании, входящей в индекс), а лишь ожидания риска и/или цены

Майкл Берри: ETF - новый пузырь 4

Получается, для того, чтобы ETF и взаимные фонды четко следовали за обещанными индексами, в него нужно запихивать все больше и больше мусорных элементов.

Постоянно повышающийся спрос позволяет грамотно перераспределять деньги, закрывая дыры, но как только отток денег с ETF и взаимных фондов будет больше, чем приток — жди беды.

Произойдет ситуация, при которой управляющие компании соберутся продавать набранные активы для того, чтобы подровняться с индексом, а продавать-то будет некому — покупателей столько не наберется. Предложение превысит спрос, рынок рухнет.

Но знаете, это, скорее, не проблема ETF,  а вновь человеческая природа. Да, во взаимных фондах и ETF постепенно будут набираться различные доп элементы в виде производных инструментов, но в большинстве ETF они незначительны. Да, Берри — возможно, это снова непокрытые опционы, но масштаб пока невелик, чтобы бить тревогу.

Говоря о человеческой природе, я имею ввиду вот что: допустим, ETF работает чисто изнутри без «ядовитых» активов. Но сама концепция вливания миллиардов в пассивное инвестирование омертвляет рынок.

Когда все покупают всё, загоняя цены на новые вершины, получается избыток спроса. Инвестор становится все менее разборчив, у него пропадает страх, заглушается бдительность. А когда он очконется, рынок начнет дико лететь вниз.

На фоне всей этой позитивной истории растущего рынка — одно небольшое колебание может спугнуть пассивного инвестора, затем другого, образуя эффект домино.

Майкл Берри: ETF - новый пузырь 5

Видите ли, когда активно втюхивают распрекрасный инструмент пассивного инвестирования в виде ETF на фоне красивых картинок бычьего рынка, ожидания инвестора растут гораздо быстрее цены на активы. Как только эти ожидания будут охлаждены реалиями, запустится кризисная спираль, назревающая годами. Воедино сойдется все, о чем воркуют эксперты и аналитики. 

Итоги

Чем больше денег вкладывается в ETF, чем более популярнее они становятся, тем больше растет новый пузырь. Концепция, которая продлевает жизнь ETF при массовом наплыве денег, в своей сути — бомба замедленного действия. Рынком овладевает жадность управляющих и безответственная пассивность инвесторов

С одной стороны — да, обыграть рынок «домашнему» инвестору сложней, чем профессионалу. С другой — все эти профессионалы, советующие покупать рынок «оптом»  — такие же люди, играющие с вероятностями. И если вы думаете, что они способны предвидеть все наперед, то вы ошибаетесь. История не раз доказывала, что так называемые специалисты по рынку и инвестициям не способны адекватно оценить рыночные риски

Вы не подумайте, ETF — вполне хороший продукт, навряд ли, в нем хранятся «отходы», но вот его массовое использование и ажиотаж — само по себе «плохое» явление для рынка

P.S. Пишу и думаю… ох, и придется же теперь объясняться С. Спирину перед своими учениками. Доносить до них идеи, которые будут противоположны мыслям Майкла Берри. Вопрос противостояния авторитетов :) Но я в Сергея верю. Потому что в его подходе есть важная деталь — долгосрочные инвестиции сквозь кризы и дикий рост.

С уважением, Лоев Никита